金融自由化与资产价格泡沫

由云海之上周四十二月 20, 2007 12:38 am

纵观各国的金融发展历史，发现一个有意思的现象：当一个国家在推行金融自由化的过程中一般会出现资产价格泡沫。该现象对当前的我国投资者有很多借鉴和指导意义。

金融自由化在80年代集中表现为国内银行业放松管制，主要表现为利率自由化，银行经营范围拓宽以及非银行金融部门的迅速发展。受此影响，金融部门之间竞争增强。金融自由化在90年代则集中表现为短期资本项目自由化，短期国际资本流动迅速增长。从结果看，金融自由化推动了全社会信用和银行信贷的增加，广义货币也快速增长。受信贷大幅增长影响，信贷和资产价格上涨相互推动，短短几年时间里把资产价格推高了一倍，甚至是很多倍。
为什么金融自由化必然会导致金融的扩张，从而导致资产金融飞涨？国际经验和理论都把矛头指向了以银行为代表的金融部门，这些金融部门在突如其来的竞争压力下往往盲目扩张，同时，由于老百姓对的金融产品缺乏认识，尤其是对新金融产品的风险的认识十分不足，而监管层对于新的局势变化反应滞后，没能采取有效措施控制局面，结果是信息不对称和委托代理问题在这个时期过分放大，整个金融体系集聚的风险迅速提高。
理论推导往往是非常枯燥的，看看我国目前的实际情况则更加具体和直观。
2005年以来的我国金融市场发生了急剧变化。首先是银行改革迅速推进，不仅股份制商业银行发展迅速，而且国有商业银行大部分完成了改制、重组与上市，银行的资本充足率大大提高，资本充足率达标的银行从2001年的30%增加到2006年的80%。商业银行的业务创新层出不穷，中间业务收入已经成为银行利润增长的重要来源。其次是资本市场发展也一日千里，2006年底的股票总市值是8万亿人民币，而2007年10月底的总市值超过了35万亿元人民币。第三是金融开放迅速推进，不仅推出了QFII制度，而且推出了QDII制度，国内金融机构的外资持股比例不断提高。
总之，现阶段的我国金融市场正处在放松管制的阶段，并且，在此阶段，我们看到了金融业的蓬勃兴起，同时我们也看到了资产价格的大幅度上涨。
现在需要关注的问题是，在我国金融自由化的过程中，究竟是什么具体原因导致了资产价格的上涨？这样的上涨是否正常（会不会像其他国家一样出现资产价格泡沫破裂）？
笔者认为，导致股市价格上涨的最直接原因是基金的超常规增长。有关统计显示，今年4月以来，仅仅6个月的时间里，国内基金业的成长迈过了3个台阶—基金资产规模从突破1万亿元，到超过2万亿元直至10月底的3万多亿元。而我国基金业资产规模从0到1万亿元的跨越整整花了9年的时间。可见，2007年基金业的发展之快！
基金资产的快速膨胀的直接结果是蓝筹股的股价飙升，于是我国股市诞生了世界上市值最大的地产公司（万科）、最大的银行（工商银行）和最大的石油公司（中石油）。因此，我们可以直观地看出，是基金制造了中国的股价泡沫。
在基金制造股价泡沫的过程中，有两个前提条件缺一不可。一是老百姓对基金的信任（更准确地说是迷信），二是监管者对基金投机行为的默许或纵容。
老百姓对基金的迷信源于对风险的不理解。大多数人认为基金收益高而没有风险的，他们大多数是抱着发财的梦想来投资的，这可能是金融自由化过程中的特有现象。
在股市上涨过程中基金市值迅速上涨，极大地刺激了投资者的神经，他们义无反顾地将自己的储蓄甚至养老金拿出来买基金。在这个过程中，如果监管者及时根据市场状况提示风险，并要求基金关闭申购窗口的话，就不会出现老百姓疯狂买基金，而基金经理疯狂买股票的情形。今年10月之后，监管当局关闭了部分基金的申购窗口，市场的投机气氛顿时消失，可惜这些手段的出台时间稍晚了些。
从这个过程我们可以看出，最大的风险来自于投资者的无风险意识。他们可以因为预期高收益而疯狂购买基金，也可能因为害怕投资损失而疯狂赎回基金，如果出现大规模赎回现象，投资基金将面临极大的流动性风险的考验，股价泡沫将破裂，这将给我国的金融市场产生冲击。如果说上一轮熊市导致了很多证券公司出现经营危机的话，那么这轮股市下跌可能会导致部分基金管理公司出现经营危机。